2. Сравнительный подход

Представим, что вы вывели новый сорт яблок малинового цвета со вкусом ананаса. Вы хотите определить возможную цену вашего изобретения. Для этого вы можете отправиться на местный овощной рынок, опросить максимально возможное количество продавцов яблок и узнать цену, по которой они продают свою продукцию. На этом этапе вы можете рассчитать среднюю цену яблок и использовать полученное значение как ориентир для цены на ваш новый сорт. Этот принцип лежит в основе сравнительного подхода к оценке. Владельцы ИС ищут информацию о недавних релевантных сделках с ИС, которая сопоставима с их собственной ИС с точки зрения уровня разработки, сферы применения, преимуществ и других характеристик. После этого они используют собранные данные для определения разумной стоимости своей ИС.

Сравнительный подход может использоваться для оценки отдельных активов, составляющих ИС, или компаний в целом. Владелец ИС, понимающий важность сопоставления недавних релевантных сделок и извлечения полезных данных, может эффективно использовать сравнительный подход для оценки препаратов-кандидатов на ранних этапах разработки. При применении сравнительного подхода мы рекомендуем принимать во внимание следующие факторы.

Важность сопоставления недавних релевантных сделок

Проведение сравнений между недавними релевантными сделками имеет большое значение, поскольку оно позволяет получить реальные данные о сделках, иллюстрирующие стоимость аналогичных активов. Изучая недавно заключенные сделки в отрасли биотехнологий, специалисты по инновациям могут получить ценную информацию о динамике рынков и ожиданиях инвесторов. Эти сопоставления позволяют им более точно оценить стоимость их собственных препаратов-кандидатов, находящихся на ранних этапах разработки.

Виды сделок для сопоставления и способы получения информации

При использовании сравнительного подхода специалисты по инновациям должны сосредоточить внимание на сопоставлении сделок, касающихся аналогичных препаратов-кандидатов, находящихся на ранних этапах разработки. Эти сделки могут касаться различных вопросов, в том числе заключения лицензионных соглашений, создания партнерств, приобретения продуктов или вложения средств в компании, работающие в сопоставимых технических или медицинских областях. Для получения необходимой информации специалисты могут задействовать свою сеть профессиональных связей, включая венчурных инвесторов, в инвестиционных портфелях которых зачастую содержатся ценные данные.

Кроме того, в результате тщательной работы аналитиков может быть обнаружена общедоступная информация о недавних релевантных сделках, которая содержится, например, в заявках для регулирующих органов, отраслевых отчетах, новостях и презентациях для инвесторов. Чтобы гарантировать получение исчерпывающих данных, специалисты по оценке ИС должны вести поиск по широкому спектру источников, включая следующие.

• Отраслевые опросы и публикации. Опросы и публикации по отдельным отраслям (например, ежегодный справочник Licensing Royalty Rates («Ставки роялти в лицензионной деятельности», авторы Battersby и Grimes)) содержат сводные данные о лицензировании в различных секторах и регулярно обновляются.

• Сети профессиональных связей. Благодаря сотрудничеству с коллегами по отрасли вы получаете доступ к ценным обезличенным данным, задача которых — упростить построение надежных моделей оценки.

• Раскрытие данных компаниями. Акционерные компании открытого типа могут раскрывать информацию о крупных сделках, оказывающих существенное влияние на их отчеты о прибыли и убытках. Кроме того, биотехнологические и фармацевтические компании часто публикуют пресс-релизы, в которых освещают крупные завершенные сделки.

• Данные, в обязательном порядке предоставляемые регулирующим органам. Сведения, предоставляемые регулирующим органам (например, Государственной комиссии США по ценным бумагам и фондовому рынку), могут служить ценным источником информации о важных сделках.

• Базы данных с доступом по подписке и частные базы компаний. Ряд поставщиков данных предлагают подписку на доступ к информации в сфере лицензирования и сделок купли-продажи, которая может стать ценным источником релевантных данных.

• Судебные решения. Во многих странах решения по делам о нарушении прав ИС подлежат публикации, поэтому из них можно извлечь информацию о сопоставимых сделках.

• Отраслевые объединения. Профессиональные объединения в сфере инноваций и передачи технологий (например, Ассоциация университетских руководителей в сфере технологий ⁽¹⁾https://autm.net/surveys-and-tools/databases) часто имеют собственные хранилища данных, в которых содержится информация о сделках, заключаемых их членами. Как правило, эта информация предоставляется членам объединений бесплатно, а прочим субъектам — на платной основе (например, Международное лицензионное общество ⁽²⁾https://lesi.org/publications/les-royalty-rates-and-deal-terms-surveys периодически публикует результаты опросов с полученными от пользователей данными о ставках роялти в сфере биотехнологий и фармацевтики).

Путем изучения и использования этих разнообразных источников специалисты по оценке ИС могут собрать исчерпывающие данные, которые будут использоваться ими при оценке с помощью сравнительного подхода. Подобные источники предлагают широкий спектр информации, связанной со сделками и помогающей более точно оценить стоимость препаратов-кандидатов на раннем этапе разработки в рамках биотехнологической отрасли.

Извлечение полезных данных для получения объективной экономической информации

Чтобы извлечь из собранной информации наиболее полезные данные, специалисты по инновациям должны придерживаться критического подхода. Необходимо сосредоточить внимание на ключевых условиях сделок и финансовых аспектах, непосредственно влияющих на оценку. Такие данные могут включать в себя размер авансовых и промежуточных платежей, ставки роялти, доли в капитале предприятий, а также информацию о структуре сделок и условном вознаграждении. Так, в последние 10–15 лет в сделки, касающиеся сферы естественных наук, начали сравнительно часто включать права по опциону (в лицензионных соглашениях) и условные права на компенсацию (в сделках по продаже компаний). При этом важно учитывать специфику каждой сделки, включая этап разработки, терапевтический потенциал препарата, объем рынка, конкурентную среду и участие в сделке представителей рынка, имеющих солидную репутацию. Тщательно изучив эту информацию, специалисты могут выявить закономерности и тенденции, которые приблизят их к пониманию объективной экономической ситуации.

Предлагаем вам ознакомиться с тематическим исследованием 1, в котором показано, каким образом компания BioTech может использовать сравнительный подход для оценки проекта по лечению муковисцидоза (МВ).

Получив эти данные, компания BioTech может провести сопоставление между своим проектом по лечению МВ и недавно заключенными сделками, а также определить разумные условия для переговоров с компанией Pharmacorp. Разработанная BioTech структура сделки должна быть аналогична торговым сделкам, с которыми проводится сравнение. Для достижения этой цели желательно придерживаться следующих этапов.

Этап 1. Оценка конкретных характеристик препарата-кандидата BioTech. Препарат-кандидат BioTech находится на этапе I клинических испытаний и относится к проекту по лечению МВ. Предполагается, что он может стать первым в своем роде препаратом, излечивающим от МВ. Согласно оценкам потенциальный объем мирового рынка лечения МВ составляет около 6 млрд долл. США в год. ЧПСр, которая была рассчитана ранее в главе, посвященной распределительному подходу, равна 70,45 млн долл. США.

Этап 2. Сравнение характеристик сопоставимых сделок. Исходя из полученной информации о сопоставимых сделках, релевантными с точки зрения терапевтической области и этапа разработки являются сделка 1 (лицензионное соглашение в сфере лечения онкологических заболеваний) и сделка 3 (сделка купли-продажи в области лечения редких генетических заболеваний). Из сведений об этих сделках можно извлечь информацию, полезную для потенциальной оценки активов BioTech в области лечения МВ.

Этап 3. Корректировка стоимости на основе различий с сопоставимыми сделками (сделка 1 и сделка 3). На данном этапе мы должны проанализировать конкретные характеристики проекта BioTech в области лечения МВ и внести коррективы в суммы сопоставимых сделок. В частности, мы можем рассмотреть следующие факторы корректировки.

• Уникальность. Поскольку актив BioTech, предназначенный для лечения МВ, предположительно является первым в своем роде препаратом, излечивающим это заболевание, он может рассматриваться как имеющий более высокую ценность, нежели предметы сопоставимых сделок, с точки зрения потенциального влияния на рынок и конкурентного преимущества. Следовательно, мы можем использовать поправочный коэффициент, чтобы увеличить оценочную стоимость актива, которая была рассчитана на основе этих сопоставимых сделок.

• Этап разработки. Поскольку актив BioTech, предназначенный для лечения МВ, находится на этапе I клинических испытаний, процесс его разработки еще не продвинулся столь же далеко, как у предметов сопоставимых сделок. Это обстоятельство привносит дополнительные риски и неопределенность. Мы можем ввести поправку на риски, чтобы снизить оценку, рассчитанную на основе сопоставимых сделок, и принять во внимание повышенный уровень риска, связанный с активами BioTech.

Для корректировки оценок, полученных из информации о сопоставимых сделках, мы можем применить поправочный коэффициент или внести изменения на его основе. В контексте оценки поправочный коэффициент представляет собой множитель, который используется для корректировки или нормализации стоимости сопоставимых сделок или активов. Он используется для упорядочения характеристик различных сделок или активов, чтобы сделать их более сопоставимыми и пригодными для анализа.

Этап 4. Проведение анализа ЧПСр для каждой сопоставимой сделки. Для выполнения этой задачи вы можете принять в расчет ожидаемые потоки денежных средств, ставки дисконтирования и факторы риска, относящиеся к каждой терапевтической области и этапу разработки. Процесс анализа описан в главе, посвященной распределительному подходу.

Этап 5. Включение в анализ ЧПСр актива, предназначенного для лечения МВ. Включите в анализ оценки ЧПСр соответствующего актива, вычисленную с помощью модели дисконтированных потоков денежных средств и равную 70,45 млн долл. США. Эта сумма отражает ожидаемую стоимость актива, предназначенного для лечения МВ, на основе прогнозируемых потоков денежных средств и проанализированных рисков.

Этап 6. Проведение анализа чувствительности. Чтобы гарантировать надежность оценки, чрезвычайно важно провести анализ чувствительности путем варьирования таких ключевых переменных, как оценочный максимальный объем продаж, ставки дисконтирования, сроки разработки и риски, связанные с изменением нормативно-правовой базы. Этот анализ помогает рассчитать влияние различных сценариев на оценочную стоимость актива и выявить основные факторы, определяющие ее изменения. Ниже приводится краткое описание параметров, которые можно варьировать для проведения надежного анализа чувствительности.

Темпы роста. Вы можете варьировать прогнозируемые темпы роста продаж актива, предназначенного для лечения МВ. Увеличивайте или уменьшайте этот показатель, чтобы определить его влияние на результаты оценки. Более высокие темпы роста могут привести к увеличению суммы оценки, а более низкие — к уменьшению.

Темпы роста. Вы можете варьировать прогнозируемые темпы роста продаж актива, предназначенного для лечения МВ. Увеличивайте или уменьшайте этот показатель, чтобы определить его влияние на результаты оценки. Более высокие темпы роста могут привести к увеличению суммы оценки, а более низкие — к уменьшению.

Ставка дисконтирования. Вы можете варьировать ставку дисконтирования, которая используется для расчета текущей ценности будущих потоков денежных средств. Увеличивайте или уменьшайте этот показатель, чтобы изучить его влияние на результаты оценки. Более высокая ставка дисконтирования уменьшает текущую стоимость и приводит к снижению суммы оценки, тогда как более низкая ставка дисконтирования увеличивает ее, повышая сумму оценки.

Вероятность успеха. В ходе анализа ЧПСр вы можете корректировать вероятность достижения тех или иных контрольных показателей. Увеличивайте или уменьшайте этот показатель, чтобы определить его влияние на результаты оценки. Более высокая вероятность успеха увеличивает ожидаемые потоки денежных средств и приводит к повышению суммы оценки, а более низкая имеет обратный эффект.

Поправочный коэффициент. Вы можете изменить значение используемого поправочного коэффициента, который указывает на уникальность актива BioTech, предназначенного для лечения МВ. Увеличивайте или уменьшайте этот показатель, чтобы определить его влияние на результаты оценки. Более высокий поправочный коэффициент увеличивает сумму оценки, свидетельствуя о том, что вы придаете большое значение уникальному характеру актива.

Особенности использования сравнительного подхода

Сравнительный подход (в частности, метод сопоставлений) позволяет получить ценную информацию в ходе оценки активов, составляющих ИС в сфере биотехнологий и находящихся на ранних этапах разработки. Он особенно полезен в тех случаях, когда, несмотря на все сопутствующие трудности, вам удалось получить данные по действительно сопоставимым сделкам. Инвесторы предпочитают именно этот подход, поскольку он отражает суммы оценки, используемые в реальных сделках. В рамках этого метода используются сравнительно простые вычисления, а их результат можно проверить, сравнив рассматриваемую ИС с предметами нескольких недавних сделок. Тем не менее в контексте данного руководства при использовании сопоставительного подхода необходимо принимать во внимание ряд особенностей и сложностей.

Уникальность ИС затрудняет оценку

Активы, составляющие ИС, уникальны по своей сути, что осложняет поиск напрямую сопоставимых с ними аналогов, близких по характеристикам к оцениваемой ИС. Небольшое число аналогичных сделок ограничивает доступность четких ориентиров для целей оценки. Например, в фармацевтической отрасли не принято публиковать технические данные в кратких отчетах о сделках или пресс-релизах, в то время как вещества, обладающие поверхностным сходством, могут различаться с точки зрения потенциала разработки; кроме того, в некоторых (но не во всех) сделках могут упоминаться резервные вещества, не указанные в публичных заявлениях.

Уровень разработки — еще один критически важный фактор, требующий учета

Торговые сделки могут заключаться на разных этапах разработки ИС — от совершения открытия до проведения доклинических и клинических испытаний. Ценность актива, составляющего ИС, может варьироваться в широких пределах в зависимости от этапа его разработки. Сделка, которая была заключена на доклиническом этапе, скорее всего, будет иметь более низкую цену по сравнению со сделкой, совершенной в конце этапа II клинических испытаний. На результаты оценки здесь влияет разница между этапами, касающаяся бремени рисков и сроков вывода продукта на рынок.

Участники переговоров, заключающие торговую сделку, также влияют на процесс оценки

В число заинтересованных сторон могут входить университеты, инвесторы, а также биотехнологические и фармацевтические компании. Как правило, университеты участвуют в начальных стадиях процесса разработки: их основной вклад приходится на этап совершения открытия и проведения доклинических испытаний. Напротив, биотехнологические и фармацевтические компании шире участвуют в последующих процессах, включая проведение клинических испытаний и обеспечение доступа к рынкам. Это означает, что суммы сделок между университетами и биотехнологическими компаниями могут в среднем быть ниже, чем при заключении сделок между биотехнологическими и фармацевтическими компаниями.

При анализе сопоставимых сделок крайне важно учитывать макроэкономическую обстановку

Чрезвычайно важно, чтобы анализ был ограничен сделками, заключенными в одних и тех же макроэкономических условиях. Сделки, заключенные в периоды экономических трудностей (например, на фоне рецессии, пандемии или военных действий), могут не подходить для прямого сопоставления со сделками, которые совершались в периоды экономического роста и стабильности. Экономические факторы способны в значительной степени влиять на условия и суммы сделок, поэтому сравнения, относящиеся к различным экономическим условиям, могут привести к некорректной оценке. Кроме того, на условия сделки может повлиять тип покупателя: иногда компания имеет негласную причину для покупки (например, в преддверии неизбежной продажи или реструктуризации), что влияет на цену, которую она готова заплатить.

В целом сравнительный подход и сопоставительный метод обладают определенными преимуществами с точки зрения оценки активов, составляющих ИС сфере биотехнологий и находящихся на ранних этапах разработки, однако при их применении необходимо учитывать целый ряд факторов. Уникальность ИС, этап ее разработки, участвующие в переговорах стороны и макроэкономическая обстановка — все эти факторы играют существенную роль в определении сделок, пригодных для сопоставления, и обеспечении правильности результатов оценки.

Как правило, мы рекомендуем использовать несколько методик оценки: сочетание ЧПСр и сравнительного подхода (сопоставительного метода) представляет собой удачный выбор по умолчанию во многих ситуациях и является широко распространенной практикой.